七禾网7、壁虎投资坚信拥有优秀甚至伟大公司的股权，是长期盈利的坚实基础，那么应该如何在3000多个上市公司中去寻找到优秀甚至伟大的公司？有哪些评判标准？

张增继：在3000多个标的里面找出真正优秀甚至伟大的公司是有难度的，也正因为如此，投资者选择把钱交给我们来选。我总结了一下我们的选股标准主要有以下五点：1、这家企业必须是行业内的龙头企业，具备相对垄断甚至绝对垄断的地位，这可能就是巴菲特所说的核心竞争力；2、必须有高于行业平均水平的持续成长性；3、要有优秀的管理层；4、净资产回报率必须大幅度高于行业平均水平，这样才能真正构成有优势的企业；5、具有持续的研发能力和产业链优势。我认为其实做一级市场和做二级市场没有本质的区别，同样都是找优秀的企业、优秀的管理层。

七禾网8、随着周期的改变，不断有新的优秀的公司涌现出来，也会有一些公司成为昨日黄花，那么壁虎会如何来调整配置？

张增继：钢铁、煤炭、房地产在过去十年都是非常优秀的行业，但很显然，现在它们的黄金时代正在过去或者已经过去，尤其是资源类的股票。房地产行业目前看起来股票的表现倒不差，但我认为房地产即使不是所谓的白银周期也已经是快要进入到顶峰过去的时代了。这方面我比较赞成赵丹阳最近提出的一个观点，他认为现在买房地产类的股票有可能会触到顶点。

目前的消费场景已经越来越不同，中国乃至全世界都进入了人口老龄化的时代，这可能给医药类的企业带来了巨大的空间。其次，机器人正在替代人类，人工智能也是未来一个大的趋势。第三，现在已经有很多国家提出淘汰燃油汽车，只销售新能源汽车，包括德国、日本、中国都有这个计划，而且时间点都掐在2030年左右，所以新能源汽车行业一定会出现一些巨无霸的公司。还有就是航空航天，不过这类机会需要认真找。因为军工类的股票的利润是受国家政策影响的。国家只会给一个固定的利润点，不会有太大的发挥空间，除非是军用技术民营化，这样子空间可能会更大一点。这方面的操作需要认真斟酌，不是整个军工板块都有机会，仅仅只是少量公司会有。总而言之，七大新兴产业都有机会，就看你能否从中找出一些龙头来。我想壁虎投资在这方面还是非常有前瞻性的，我们总是能从3000多个标的里面找出一些在市场出现热点时已经领先市场的股票来，这也说明我们既是勤奋的，又是幸运的。

七禾网9、有的人认为股票不用选太多，1-3个就够了，而有的人又认为股票池越丰富越好，您怎么看？壁虎一般会同时配置多少股票？

张增继：我们是集中化配置的，一个产品很难超过6只股票。因为价值投资有一个问题，尤其在中国市场，很多企业上市是为了套现，真正想把自己做成伟大企业的企业家凤毛麟角。我们挑出这样的公司已经很不容易了，再去分散配置，就等于浪费了很多前面做准备工作的时间。当然，我们也会准备三五十个股票池，因为不同的产品发出来的时间不一样，可能有的股票已经不能再买了，好公司也变得不便宜了，这个时候要准备一些在某个阶段还被低估的行业或者股票。所以我们股票池会准备的多一点，但是每个产品的配置一定是很集中的。

当然，我认为每一种风格都有自己的优劣势。分散投资有分散风险的功能，尤其是在整个市场出现大幅调整的时候，这样的操作会带来一些好处。但是，这种风格必然会带来收益率的下降，这也是毫无疑问的。一分散就会显得没有轻重，这样一来收益率一定会受平均数的拉动。市场上本来就有两种风格，包括价值投资领域也有两种风格。一种是巴菲特式的，坚决集中持有一两个股票；还有一种是约翰•伯格式的，他通常会大量持有自己认为优秀的股票。

七禾网10、张总一直强调要便宜买好货，市场中有些走势不错的龙头股并不便宜，那还会在张总的配置范围内吗？

张增继：会在我们的股票池里面，但不在我们目前购买的时间点上。我觉得这五六年来，自己最大的进步就是从过去只能做到选择好的东西成长到现在能做到耐心等待好东西打折。价值低的东西会回归，价值高的东西也会回归。

七禾网11、茅台一度被称为是中国价值投资的典范，8月股价曾一度突破500元，您似乎对茅台并不感冒，为什么？

张增继：我并不是不看好茅台，而是它一直没有给我好的价位，而它给我好价位的时候，我又手里没钱。此外，我们没有买茅台的另一个重要原因就是我们持有比茅台更好的股票。茅台虽好，但它的成长性不高，年化只有不到15%。今年是茅台价格上涨比较快的一年，所以它的年化成长可能会接近20%，但这个成长是不可持续的。它的价格总不能每年都从800涨到1300，以1300为基数，明年可能只能涨到1500，后年就只涨到1700。茅台的成长性只能说是处在市场优秀企业中的平均水平，我们有能力找到比茅台成长性更好的企业。

七禾网12、除了股市，老百姓最为关注的就是楼市了，自去年以来，国内一二线城市的房价疯狂上涨，杭州部分区块涨幅超过了100%，直到目前也没有停止的迹象，您怎么看待这一现象？您觉得房地产市场目前还有投资价值吗？

张增继：我对楼市的了解并不专业，但我们做投资的人都会去关注各个品类的价值。从大概率上说，中国的房子尤其是核心城市的房子未来往下贬值的空间不大，仍会有一个比较慢的价值升值空间。欧美几十年甚至上百年的历史也证明了房子从长期来看一直都是在缓慢增值的。杭州当然是一个比较特殊的城市，它未来在中国的地位可能会奔向一线城市，而且是一线城市中非常优秀的城市。从某种程度上看，超过天津、重庆的可能性也会非常大，因为它的经济优势非常明显。用一句很不专业的评价来说，杭州的房价可能会是上海的7折到8折，而不是目前的5-6折。相对上海来说，杭州的房子升值空间更大。当然，从资产价格的角度来说，我觉得目前的房子无论如何是属于阶段性高估的，应该要有调整的空间和时间,现在去投资房地产不是一个好时机。

七禾网13、房地产的火热也带动了房产类股票的上涨，前段时间恒大地产的许家印因为股价的上涨，身价超过了二马成为中国首富，就您来看，地产股票现阶段是否值得配置？

张增继：因为我喜欢做中长期的配置，所以一直没有配地产股，我始终认为房地产的黄金时代已经过去，我不会在一个行业处于顶峰的时候去排队抢购这类资产。股灾给人的教训就是永远不要去排队，只要你去排队，出现崩溃的可能性就更大，我们从来不和别人去抢某一类资产。地产股可能阶段性会涨，但是不具备长期投资价值的时候我就不会去配置。

七禾网14、曾经创业板的龙头乐视网如今不断因为各种负面新闻上头条，对这一类公司您是怎么看的？

张增继：乐视网不是一个特例，在创业板里面类似于乐视网的公司非常多，包括华谊兄弟、暴风科技等等，只不过贾跃亭做得不够聪明。他过于贪婪了，凡是自己觉得有前景的行业都想要去参与一下，成为这个行业的龙头，没有人可以在各行各业都成为龙头，能够在一两个领域成为龙头就已经非常不简单了。我觉得这类公司首先过于贪婪；第二，不懂得控制风险，一直在用市场中融到的资金而非自身增长的资金在做事情。为什么茅台能够这么好？为什么华为、腾讯、阿里巴巴都能够持续稳健的增长？就是因为它们自有的现金流已经足够支撑公司的成长，而乐视并不具备这样的条件。乐视的崩溃跟其领导者以及公司的过度扩张是息息相关的。这类企业在中国有不少，里面陷阱很多，所以我从来不去买那些靠并购壮大业绩的公司，我喜欢买内生性增长比较确定的公司，这也是我们买的股票除了周期类的都能拿三年、五年甚至十年的原因。

七禾网15、格力最近也在跨界，想做汽车，前期也做了手机，您对格力这样的跨界怎么看？

张增继：我倒觉得格力的转型是可以理解的，因为它本来处在传统行业，它的前路已经可以看到天花板了，即格力的空调产业的天花板已经非常明显，这个时候出来寻求新的产业其实是正确的。一个行业看到天花板以后一定要去寻找新的增长点。我认为格力和乐视网两者的跨界还是有区别。

七禾网16、自IPO重新开放以来，目前A股市场以每周平均7-10个的速度上新股，您怎么看待这个现象，对投资、对市场来说是利是弊？

张增继：短期来说肯定是弊，但从长期来看我认为是有利的。它会让这个市场的估值更合理，更快地和国际接轨。为什么现在会发行这么快？我认为是对过去审核速度过慢的一个补充。从国内整个经济生态来说，其实是有利的。更多的上市公司会让银行的风险下降，让国家的债务风险下降，很多企业未来就不再需要过多依赖银行贷款来发展，这里面也一定会有公司脱颖而出，成为非常优秀的企业。

七禾网17、之前很多人会去炒作一些次新股，现在新股这么多，您觉得次新股还有投资价值吗？

张增继：坦白讲，我属于不够聪明的投资者，我从来没有做过所谓的次新股。次新股的确是一个中国特色。中国国内的股票市场愿意给新公司更高的估值，这么多年一直都是这种状况，有了利益自然就有人会去做。虽然我觉得自己不够聪明，但还是坚持了走价值这条线，再高估，再有空间也不愿意去参与。

七禾网18、今年上半年国内A股市场可谓是冰火两重天，由此也出了一个新名词“漂亮50”，您觉得上半年“漂亮50”一枝独秀的原因是什么？还能延续下去吗？

张增继：整个“漂亮50”如果是按照上证50为标的的，我觉得肯定是不可持续的，它的“漂亮50”和我们壁虎投资的“漂亮50”不一样。它里面有很多周期类的股票，有很多金融类的公司，如果让我们壁虎投资挑“漂亮50”，我认为可能未来10年都会一枝独秀。我可以很自信地说，只要你真正坚持在这个市场上寻找独一无二的、伟大的、优秀的公司，长期来讲一定会给客户带来巨大回报。

七禾网19、与之相对的，今年上半年中小创可谓是遭受了重创，互联网、高科技、创新企业集中的中小创板块一直被认为是投资的好标的，但上半年却如此表现，您觉得主要原因是什么？

张增继：最核心的原因就是估值。同类的公司在香港给30倍市盈率，国内给的是60倍甚至100倍。我举个例子，恒瑞医药已经算是非常有价值的公司，它在国内的估值已经被大家捧到了50倍市盈率，但是在香港，和恒瑞医药同类且同样具备核心竞争力的公司——中国生物制药是27、28倍，两者相差近一倍，这也是由国内市场的特点决定的。

七禾网20、创业板在7月中旬达到年内低点后，开始了绝地反击之旅，一路高歌，涨幅大大超越上证指数、沪深300与上证50，您觉得创业板这轮反弹的诱因是什么？它能否接棒“漂亮50”？

张增继：我觉得这轮反弹只能归结为技术性反弹，这里面有基金自救，国家队自救也有大股东自救，这些自救的资金需要把股价维持住或者使其往更好的方向发展。市场也是这样，跌久了总要反弹，但是这波反弹毫无疑问是不可持续的，因为创业板的估值仍然整体偏高。

七禾网21、据七禾网了解，目前有部分股票私募都在新三板市场有所配置，有的也获得了不错的收益表现，您对新三板市场有关注吗？

张增继：有关注，但是我们不能做。新三板的流动性和变现能力都是比较差的，我们现在发的所有基金的封闭期都不能满足我们投资新三板。当然，新三板里面比主板市场估值低很多的这类股票还是值得关注的。

七禾网22、被称为“私募教父”的赵丹阳近日在媒体上表示越南是下一个阶段全球股市的所在，建议投资者可以去越南抄底，近年来，越南、印度等国的市场的确备受关注，您怎么看？是否会考虑研究配置？

张增继：在某种程度上我是认可他这一观点的。从新兴市场来说，越南、印度这两个国家的成长空间确实不小。但我有一点不太认同的就是他没有提到中国股市有投资价值。我觉得未来数十年时间，全球最大的机会仍然在中国，当然不是中国全部的股票，而是一些龙头公司。大家要想明白一个简单的道理，只要一家公司成为中国的龙头公司，它就成了全球的龙头公司。我们越来越多的企业的产品技术研发能力、进口替代能力已经越来越强。过去我们已经出了格力、出了华为，既然华为能做到，格力能做到，腾讯、阿里能做到，未来其他很多公司也一样能做到。我认为有很多公司具备这个能力，比如海康威视，恒瑞医药等等。

七禾网23、您之前在商品市场也有所斩获，2017年也是商品市场大波动的一年，您有参与吗？您觉得商品市场的投资机会大吗？是否会加大配置比例？

张增继：目前不会，因为宏观经济错综复杂，现在既不可能走上升趋势，也无法判定就是确定的底部。过去商品的上涨依赖于全球超发货币，打激素似的刺激经济，导致全球出现缓慢的复苏。缓慢的复苏只能支撑小牛市，支撑不了大牛市。现在反过来说，如果美联储缩表，中国也相应地紧缩货币，事实上中国已经在这么做了，商品要走牛市是非常困难的，甚至还会导致熊市的出现。所以我觉得在目前的状况下做空很尴尬，做多不确定，我选择的是休息。当然做商品很少会有人像我这样，我经常半年、一年不动账户，认为确定的机会来了才会去做。

我们现在的产品里面只有5%的资金配置在商品上，主要还是为了不让自己脱离市场。我们做了只亏1%净值的打算，也就是即便做错了也只能影响1%的净值，这已经是我们相当大的进步，我们的风控水平已经越来越高。我们投资某一个品种，一旦判断错误，只允许损失1%-2%的净值。

七禾网24、对很多投资者来说，当前的市场是“涨了指数没赚钱”，您对这种现象怎么看？您对现阶段的股市有怎样的描述？

张增继：我觉得中国市场的投资者太幼稚。他们投资一个企业或者投资一个房子会做认真的研究，但买股票的时候就戴着墨镜去买，什么都不研究，全靠听消息。这样一来不用说“涨了指数没赚钱”，没亏钱就已经算很好了。中小创也是这样，我们很专业的人一直认为中小创是高估的，但是市场上包括很多基金经理都认为中小创不被高估，仍有上涨空间。那么多的公募、私募基金经理都这样来判断价值，更何况大部分散户呢？

对于现阶段的股市，我认为还是两级分化。现在的市场与去年、前年相比的确好了很多。以前的市场是拿着大把的钞票下不了手，根本没有办法选择股票去买，现在的股市有好东西打折了，可以买了，所以我们还是会参与。此外，经历了几轮股灾以后，风险已经得到了大量的释放，市场整体往下的空间已经不大了，所以有一定的参与价值，也就是市场上说的结构性的牛市还有望延续。

七禾网25、因为商品市场的上涨，也带动了一些资源类股票的上涨，比如煤炭、钢铁等，实际上这些公司可能都是一些夕阳行业，那么投资这一类股票是否会是昙花一现？

张增继：这就是我刚才说的三种赚钱模式里的一种，即周期低估的时候我们还是会去买的。不过，资源类的股票我不主张买国内的，国内的股票跟香港一比，一下子就贵了50%以上，我还是宁可赚少一点去买港股，这是其一。其二，纯粹黑色和有色金属的我们配置也不多，我们更多是配置同样是周期性行业，但公司有希望成为伟大的公司的这样的企业，比如万华化学。人家参与的产业链是在这个市场上具备定价能力的。万华化学其中有一个产品是和德国的巴斯夫独有的，它们两家公司就可以控制整个市场的价格。此外，万华化学未来要布局的一个产品是它和沧州大化将要在中国市场上进行垄断的。所以万华这样的企业是非常独特的，尽管周期调整的时候它也会调整，但是一旦周期调整结束，它总是能够领先市场，率先创出新高。

七禾网26、今年上半年很多投资者甚至是专业机构都掉入了一个“大坑”——雄安新区，您怎么评价当时雄安新区的概念？您当时在自己的交易中是如何判断和操作的？

张增继：在我的投资理念里面，没有雄安新区，也没有福建板块，更不会有上海国企改革板块。你如果要真正去坚持判断一个企业的好坏，就不要理会概念，概念肯定会包括一些鱼龙混杂的公司在里面，只需要选择好的去做就可以了。我从来没有参与过所谓的概念热点，尽管我之前也赚了人工智能板块的钱，但大部分人是赚科大讯飞的钱，而我只赚海康的钱。在未来人工智能领域，海康也会是一个巨无霸的公司。

七禾网27、“供给侧改革”、“一带一路”等等此类概念炒作火热，您给予怎样的观点？

张增继：首先我不会看概念去做，但这些概念里面一定有好的公司在，这是必须要承认的。概念里面的股票有一些可能只能给你提供阶段性的业绩增长，有一些则会为你带来持续的业绩增长。比如说很有核心竞争力的高铁板块、特高压板块等等这些具备优势的行业，机会肯定是有的。

七禾网28、壁虎投资追求的是用理念和哲学去赚钱，而不是依赖技术和交易。我们也请张总为我们解读一下这句话。

张增继：我先解释一下我们的投资哲学，简单概括起来就是懂得取舍，有所为有所不为，始终坚持只选择符合自己标准的投资标的去做。在理念方面，毫无疑问，我们坚持用价值投资的理念去选择公司，当然还有一个前提是价格，即好的东西要有好的价格。其实哲学在苏格拉底那里就叫“智慧”，有智慧的人就是懂得自己可以做什么不可以做什么的人。前面说到贾跃亭的事情，我就认为他在这方面是不具备智慧的。他不知道自己应该坚持什么，不知道自己能做什么，他以为自己能够拥有整个世界，事实上没有人可以，我觉得这就是他的哲学出问题了。

七禾网29、壁虎投资今年也在国内上市公司最多的一个区级行政区杭州滨江区重新起航，那么在最后请张总谈一谈壁虎有什么新的目标与规划？

张增继：我把今年视为壁虎元年。我们当时生不逢时，成立不久立马就股灾了。在这两三年的时间中，我明白了两件事：第一，市场上始终会有黑天鹅存在，你要做的是想办法去回避黑天鹅；第二，只要坚持正确的理念，迟早都会闪光。

至于未来的新规划，我认为我们一定能够进入到股票私募领域中的一线阵营，而且是一流的顶级私募的阵营。今天说这个话，可能很多人会嘲笑我，会觉得我们自吹自擂，事实上我觉得只要能够坚持正确的理念和哲学，想要达到目标还是完全有希望的。现在对我们来说也是天时地利人和的时候。从近期目标来说，我们希望能在三年之内成为一家30亿管理规模以上的企业。再远不去定位，也许我们还会成为百亿级以上的，但也有可能我们不想把自己做得这么大，而是希望能更多地为已有的客户获取收益，关于这一点我还没有考虑清楚。我们可能会做一个类似于西蒙斯的这种封闭式基金，到了一定程度就封闭，新的客户无法进来，也有可能做巴菲特式的，只要有钱买我们的股票就可以了，究竟哪一种更适合壁虎，现在还不好说，但愿我们能够如愿以偿，一步一步往上走。

七禾网30、您之前写过一本《散户的革命》，当时您可能都是为散户去着想和服务的，现在壁虎投资已经成为一家机构，更多的是为了那些有资产配置需求的客户服务了，而不是去直接面对散户，在这样的情况下，您是否有一些建议或忠告给散户。

张增继：散户有两种革命的方式：一，买壁虎的产品；二，学习壁虎的投资理念。其实壁虎的投资理念也是所有价值投资者的投资理念，我们都是格雷厄姆、巴菲特、约翰•伯格的学生，我们坚持的都是他们已经被证明伟大的东西。我想，散户只要真正去学习一些大师的东西就好了，或者就是直接将资金交给类似我们的机构。

七禾网注：成绩代表过去，未来充满挑战！

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刘健伟访谈整理

2017-10-12